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且说李傕、郭汜既掌大权,残虐百姓;密遣心腹侍帝左右,观其动静。献帝此13823385143我们一直强调,机构化、国际化大趋势下,A股正经历的不是简单轮回,而是历史性变革。在这个过程中,A股的估值体系将逐步与国际接轨、与历史脱轨。因此需要我们打破历史估值框架的束缚,横向(国际)估值比较将比纵向(历史)比较更有意义。业绩稳定、高ROE行业龙头将持续享受估值溢价。A股消费龙头估值体系率先完成与国际接轨,但与美股相比,A股周期核心资产仍具备较大的估值修复空间。

短期白马股和科技股性价比差不多,全年仍以科技+券商为主线。我们上周周报提到白马股最近回调比较多,盈利估值匹配度已经具有明显吸引力,如贵州茅台最新(3/27)PE(TTM)/PEG为33倍/1.4,美的集团为14.6倍/0.8,招商银行PB(LF)/ROE(TTM)为1.4倍/15.2%,中国平安P/EV为1.0倍。前期白马股回调受外资短期流出拖累较大,但是A股国际化趋势未变,3月23日富时罗素A股第一阶段第三批次纳入正式生效,往后看外资还会流入,预计2020年外资净流入3000亿元,回调后白马股配置吸引力上升。且往后不排除消费方面的刺激政策,中央政治局3月27日会议提出要扩大居民消费,合理增加公共消费,启动实体商店消费,保持线上新型消费热度不减。3月27日起杭州陆续向全体在杭人员发放16.8亿元消费券,此前江苏南京也宣布向南京市民发放总额达3.18亿元的餐饮、体育、图书、乡村旅游券等7大类消费券。中期视角看,疫情过后基本面重新回升,市场终将进入牛市3浪。借鉴历史,3浪期间行业表现分化源自利润增速分化,符合时代背景特征的主导产业盈利更好。新时代产业方向是信息化服务化,科技+券商是这次牛市的主导产业。首先,从产业基本面看,5G代表的新一轮科技周期才刚刚开始。类似12-15年的3G/4G,这次基本面回升预计也要持续2年,从硬件到内容、软件、应用场景不断扩散,即从19年的电子到20年的新能源车产业链、计算机、传媒,详见《本轮科技周期到哪步了?-20200217》。其次,疫情对冲政策中新基建正在发力。2018年底的中央经济工作会议首提“加强人工智能、工业互联网、物联网等新型基础设施建设”,新型基础设施建设主要包括:人工智能、新能源汽车充电桩、大数据中心、5G基建、特高压、高铁与轨道交通、工业互联网。新基建投资加码已拉开帷幕,这有助于科技产业基本面的回升。另一个主线是券商,在金融供给侧改革深入推进背景下,未来我国直接融资占比将提升,2月14日证监会发布了再融资新规,这将提高券商的杠杆倍数、从而助推业绩改善,可比口径下截止19Q3年A股券商ROE(TTM)仅6.2%,而18年美股券商为12.7%,随着杠杆率提高券商有望提高自身盈利水平。与此同时,市场成交额放大将助推券商盈利改善。我们在前期报告中提到牛市3浪成交额是1浪的1.6-2.5倍,这次牛市1浪A股日均成交额为6300亿元,预计20年A股日均成交额超过1万亿元,成交额放大将利于券商利润增长。

东正金融以银行为主要资金来源。截至2019年底,公司的拆入资金为58.91亿元,期限在1-24个月,而客户贷款期限超过1年的占比近40%,换言之,其贷款产品有可能与相关资金来源期限不匹配,若疫情导致大量贷款无法收回,资金周转出现困难,或将引发流动性风险。

于是三人乘马引从者往隆中。离草庐半里之外,玄德便下马步行,正遇诸葛均。玄德忙施礼,问曰:“令兄在庄否?”均曰:“昨暮方归。将军今日可与相见。”言罢,飘然自去。玄德曰:“今番侥幸得见先生矣!”张飞曰:“此人无礼!便引我等到庄也不妨,何故竟自去了!”玄德曰:“彼各有事,岂可相强。”三人来到庄前叩门,童子开门出问。玄德曰:“有劳仙童转报:刘备专来拜见先生。”童子曰:“今日先生虽在家,但今在草堂上昼寝未醒。”玄德曰:“既如此,且休通报。”分付关、张二人,只在门首等着。玄德徐步而入,见先生仰卧于草堂几席之上。玄德拱立阶下。半晌,先生未醒。关、张在外立久,不见动静,入见玄德犹然侍立。张飞大怒,谓云长曰:“这先生如何傲慢!见我哥哥侍立阶下,他竟高卧,推睡不起!等我去屋后放一把火,看他起不起!”云长再三劝住。玄德仍命二人出门外等候。望堂上时,见先生翻身将起,忽又朝里壁睡着。童子欲报。玄德曰:“且勿惊动。”又立了一个时辰,孔明才醒,口吟诗曰:“大梦谁先觉?平生我自知,草堂春睡足,窗外日迟迟。”孔明吟罢,翻身问童子曰:“有俗客来否?”童子曰:“刘皇叔在此,立候多时。”孔明乃起身曰:“何不早报!尚容更衣。”遂转入后堂。又半晌,方整衣冠出迎。

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